به شکاف نقدینگی توجه کنید: بحثی درباره پیشنهادهای اصلاحی صندوق بازار پول

این مقاله اصلاحات پیشنهادی در مقررات صندوق های بازار پول (MMF) [1] را برای افزایش انعطاف پذیری بخش ارزیابی می کند. به طور خاص، این مقاله منطقی برای الزام صندوق‌های سرمایه‌گذاری بدهی خصوصی به نگهداری سطوح بالاتری از دارایی‌های نقدی، که بخشی از آن باید بدهی عمومی باشد، ارائه می‌کند و طراحی و کالیبراسیون چنین الزامی را در نظر می‌گیرد. این مقاله همچنین پیشنهاد می کند که موانع استفاده از بافر نقدینگی برداشته شود و مقامات باید در آزادسازی این بافرها نقش داشته باشند. در نهایت، در حالی که حذف یک ارزش خالص خالص دارایی (NAV) برای MMFهای کم نوسان اثرات صخره ای را کاهش می دهد، ما استدلال می کنیم که اگر الزامات نقدینگی برای این MMF های بدهی خصوصی به اندازه کافی تقویت شود، ممکن است این امر ضروری نباشد.

1. مقدمه

صندوق‌های سرمایه‌گذاری خارجی یک عملکرد اقتصادی دوگانه را انجام می‌دهند، یعنی مدیریت نقدینگی برای سرمایه‌گذاران و تأمین بودجه کوتاه‌مدت برای مؤسسات مالی، شرکت‌های غیرمالی و دولت‌ها. صندوق‌های سرمایه‌گذاری خارجی با کنار هم قرار دادن تقاضا برای و عرضه منابع مالی کوتاه‌مدت، یک عملکرد مرکزی برای سیستم مالی انجام می‌دهند. MMFها با سرمایه گذاری در مجموعه ای از بدهی های کوتاه مدت و ارائه نقدینگی روزانه، سرمایه گذاران را قادر می سازند تا نقدینگی را ذخیره کنند و نیازهای نقدی خود را مدیریت کنند و در عین حال به تامین مالی کوتاه مدت بانک ها و سایر شرکت ها در اقتصاد بزرگتر کمک کنند.

این عملکرد اقتصادی دوگانه می‌تواند صندوق‌های سرمایه‌گذاری بدهی خصوصی را تحت شرایط بازار تحت فشار آسیب‌پذیر کند، و ریسک سیستمیک مرتبط در طی آشفتگی بازار ویروس کرونا (COVID-19) در مارس 2020 برجسته شد. پس از شروع بحران COVID-19 در اروپا در اوایل سال 2020MMFهای بدهی غیردولتی خروجی قابل توجهی را تجربه کردند که ناشی از فشار نقدینگی، ملاحظات پرواز به ایمنی، و عوامل مختلف دیگر بود (برای مثال به Capotă و همکاران، 2021؛ ESMA، 2021 مراجعه کنید).[2] این MMFها تحت فشار قرار گرفتند و مجبور شدند دارایی های بدهی خصوصی خود را کاهش دهند و توانایی آنها برای ارائه همزمان خدمات مدیریت نقدینگی به سرمایه گذاران و تأمین مالی کوتاه مدت به بانک ها و شرکت های غیر مالی (NFC) را به خطر بیندازند. این ریسک‌ها توسط هیئت ثبات مالی (FSB) در توصیه‌های خود در مورد MMF مورد بررسی و مستندسازی قرار گرفت و در پاسخ سیستم یورو به مشاوره سازمان بازارهای اوراق بهادار و اروپا (ESMA) در مورد چارچوب نظارتی MMF در اتحادیه اروپا مورد بحث قرار گرفت.[3]

در این مقاله ، پیشنهادات اصلاحات MMF احتمالی برای تقویت مقاومت MMF با هدف قرار دادن عدم تطابق نقدینگی ارزیابی شده است و این پرونده را برای سهمیه بدهی عمومی اجباری در کنار سایر اقدامات ایجاد می کند. در این مقاله نیاز به بدهی های خصوصی MMF برای تقویت موقعیت نقدینگی آنها ، از جمله با معرفی یک بافر بدهی عمومی ، برجسته شده است. در این مقاله همچنین در مورد نقشی که مقامات باید در استفاده از ابزارهای مدیریت نقدینگی و انتشار بافرهای نقدینگی بازی کنند ، مورد بحث قرار می گیرد. سرانجام ، مقاله در نظر می گیرد که آیا NAV پایدار برای وجوه دارایی دارایی کم حجم (LVNAV) باید حذف شود.

2 الزامات نقدینگی و گنجاندن سهمیه بدهی عمومی اجباری

بدهی های خصوصی MMF به دلیل عدم تطابق نقدینگی بین دارایی ها و بدهی های آنها ، در طول آشفتگی بازار Covid-19 در مارس 2020 به ویژه آسیب پذیر بودند. در طول بحران ، این MMF ها جریان های فوق العاده بزرگی را تجربه کرده و در جمع آوری پول نقد با توجه به مدت کوتاهی با مشکل روبرو شدند. در زمان عادی ، MMF ها می توانند برای مدیریت نقدینگی و دیدار با بازخرید سرمایه گذار به دارایی های بالغ تکیه کنند. با این حال ، در دوره های استرس ، ممکن است به دلیل اختلاف بین نقدینگی نسبتاً کم بازار بسیاری از دارایی های آنها و توانایی سرمایه گذاران در بازخرید سهام MMF به صورت روزانه آسیب پذیر باشند. به طور خاص ، هنگام تلاش برای برآورده کردن بازخریدهای بزرگ ، MMF ها ممکن است در بارگیری مقاله تجاری (CP) و گواهی سپرده ها (CD) با مشکلات جدی روبرو شوند ، که برای آنها تجارت کمی در بازار ثانویه وجود ندارد.

عدم تمایل MMFS برای کاهش دارایی های هفتگی دارایی خود (WLA) در مارس 2020 به عدم موفقیت بی نظم موقعیت های خود در دارایی های کمتر مایع مانند CD های بانکی کمک کرد. مدیران صندوق ممکن است سعی کرده اند از ترس از ایجاد جریان های بیشتر ، به سیگنال های منفی که به طور بالقوه با کاهش بافر نقدینگی همراه است ، جلوگیری کنند. جابجایی های حاصل از آن در بازارهای پول خطری را برای انتقال صاف سیاست های پولی و تأمین مالی اقتصاد واقعی ایجاد کرده و نیاز به مداخلات استثنایی بانک مرکزی برای جلوگیری از استرس و مسری شدیدتر دارد.[4] این مداخلات بانک مرکزی به بازگرداندن عملکرد بخش های کلیدی بازار ، مانند CP مالی و غیر مالی کمک کرده و از این طریق مانع از محکم تر شدن شرایط تأمین مالی می شود و در عین حال به کاهش تنش های نقدینگی برای MMF نیز کمک می کند.[5]

بافرهای نقدینگی بالاتر و قابل استفاده تر ، از جمله مؤلفه ای از دارایی های عمومی ، به ویژه در کاهش خطرات مرتبط با عدم تطابق نقدینگی در MMF های بدهی خصوصی مؤثر خواهد بود. برای حفظ عملکرد مدیریت نقدی MMF ، مهم است که MMF ها بتوانند با جریان های بزرگ و غیر منتظره تحت استرس مقابله کنند. اطمینان از استفاده از بافرهای نقدینگی در یک بحران از این نظر مفید است.[6] در عین حال ، با توجه به نقدینگی پایین بازار بیشتر دارایی های بدهی خصوصی و زمان نسبتاً طولانی دارایی های بلوغ هفتگی ، متنوع سازی منابع نقدینگی در کنار حذف موانع استفاده از بافرهای نقدینگی مهم است. بنابراین نیاز به MMF برای داشتن بدهی عمومی از این رو با توجه به اینکه بدهی عمومی به طور معمول دارای نقدینگی بازار بالایی است ، حتی اگر به طور بالغ نباشد ، بسیار مکمل است.

یک بدهی عمومی اجباری به تنوع منابع نقدینگی فراتر از مفهوم دارایی های بلوغ هفتگی کمک می کند. حداقل سهم بدهی های عمومی به عنوان بخشی از بافر نقدینگی گسترده تر به اطمینان حاصل می شود که MMF ها دارای طیف گسترده تری از منابع نقدینگی در اختیار خود هستند تا درخواست های بازخرید بالا را برآورده کنند. با توجه به اینکه بازارهای بدهی عمومی نسبت به بازارهای CP و CD به طور قابل توجهی مایع تر و عمیق تر هستند ، وجوه می توانند در هر شرایطی ، از جمله در دوره های استرس ، راحت تر و با تأثیر قیمت پایین تر بفروشند.[7] این بدان معنی است که بسته به نوع شوک و شرایط بازار ، مدیران صندوق می توانند به جای تکیه بر درآمد حاصل از بالغ شدن دارایی ها یا فروش سایر دارایی های بدهی خصوصی ، طیف گسترده ای از دارایی ها را برای پاسخگویی به درخواست های رستگاری ترسیم کنند. متوسط بلوغ وزنی وجوه تغییر نمی کند ، زیرا نیازهای فعلی حفظ می شود.[8]

کالیبراسیون الزامات بدهی عمومی نیاز به در نظر گرفتن هزینه‌ها و محدودیت‌های احتمالی دارد، در حالی که هدف آن تقویت انعطاف‌پذیری MMFها است. کالیبراسیون حداقل سهمیه بدهی عمومی باید به اندازه کافی بالا باشد تا بافر نقدینگی کلی MMF را افزایش دهد، اما نه آنقدر بالا که ردپایی بیش از حد در بازارهای بدهی عمومی داشته باشد یا بازده MMF را کاهش دهد. همچنین مهم است که چنین سهمیه‌ای اجباری باشد، زیرا دارایی‌های بدهی عمومی MMF (به صورت داوطلبانه) در حال حاضر تمایل به نوسان در طول زمان دارد، همانطور که پس از آشفتگی بازار مارس 2020 مشاهده شد، زمانی که مدیران صندوق‌ها در صندوق‌های سرمایه‌گذاری بدهی خصوصی برای اولین بار دارایی بدهی عمومی خود را افزایش دادند. سپس دوباره آنها را کاهش داد. یک سهمیه اجباری کمک می‌کند تا اطمینان حاصل شود که صندوق‌های بدهی خصوصی ظرفیت جذب شوک کافی برای پاسخگویی به جریان‌های خروجی بزرگ و غیرمنتظره تحت طیف وسیعی از تنش‌های مختلف دارند و در نتیجه انعطاف‌پذیری MMF را به‌طور قابل توجهی افزایش می‌دهد.

ظهور یک کانال استرس جدید بین MMF ها و دولت ها نیز به دلایل متعدد بعید است. اولاً، هیچ انتظار نجاتی برای MMF وجود ندارد و بنابراین هیچ تصوری از بازار از بدهی های احتمالی برای دولت ها وجود ندارد. دوم، شواهدی وجود دارد که نشان می‌دهد صندوق‌های سرمایه‌گذاری پولی در حال حاضر دارای پرتفوی بدهی‌های دولتی متنوعی هستند که بر نقدشوندگی‌ترین ناشران متمرکز شده‌اند و در معرض استرس آن‌ها در هر کشوری محدود می‌شوند. در نهایت، رد پای MMF در بازارهای بدهی عمومی کوتاه مدت فقط به میزان کمی افزایش می یابد و نسبتاً مهار می شود. با توجه به نقدینگی بالای بدهی عمومی در بیشتر شرایط، بنابراین، زمانی که MMF دارایی‌ها را در یک دوره استرس از بین می‌برد، معمولاً نباید تأثیر قابل‌توجهی بر قیمت داشته باشد.

جدول 1 کالیبراسیون پیشنهادی را نشان می دهد که نیازهای نقدینگی MMF های VNAV و LVNAV را نسبت به نیازهای موجود در اتحادیه اروپا افزایش می دهد.[9] تحت کالیبراسیون پیشنهادی ، نقدینگی هم با افزایش WLA از حداقل های فعلی و هم با معرفی یک بدهی عمومی اجباری تقویت می شود.[10] با توجه به ارزش پایدار آنها ، مناسب است که نقدینگی بالاتر را از بودجه LVNAV نسبت به سایر MMF های بدهی خصوصی تقاضا کنید. این امر به حمایت از نقش صندوق های LVNAV به عنوان وسیله نقلیه مدیریت نقدی و جایگزین کمتری برای سایر انواع بدهی های خصوصی کمک می کند. سطح پیشنهادی برای صندوق های LVNAV در جدول 1 بر اساس این فرض است که ارزش پایدار آنها حفظ می شود. اگر NAV پایدار برداشته شود ، ارزیابی این نکته مهم است که آیا یک دسته جدید NAV با کمبود کمتری در کنار انواع دیگر صندوق های VNAV مورد نیاز است.

میز 1

کالیبراسیون احتمالی برای نقدینگی کلی

یادداشت ها: سطح پیشنهادی برای LVNAV فرض می کند که مقدار پایدار حذف نمی شود.

3 نقش مقامات در انتشار بافرهای نقدینگی و استفاده از ابزارهای مدیریت نقدینگی

مقامات باید در انتشار بافرهای نقدینگی نقش داشته باشند و در مورد زمان کافی برای بازسازی آنها راهنمایی کنند. چنین رویکردی ممکن است به کاهش عدم اطمینان قانونی و مدیران سرمایه گذاری بیشتر کمک کند تا در صورت لزوم از بافرهای خود استفاده کنند. سه اصل مهم باید بر رویکرد یک بافر قابل انتقال حاکم باشد. اول ، موانع احتمالی استفاده از بافرها باید به حداقل برسد و مدیران دارایی باید در صورت لزوم از بافر استفاده کنند. دوم ، انتشار بافر باید در سطح بخش ، یعنی با نوع صندوق و ارز اعمال شود. انتشار بافرها باید در یک رویداد در سطح بازار با پیامدهای سیستمیک احتمالی در نظر گرفته شود ، اما برای جلوگیری از اثرات ننگ بر اساس صندوق تأمین نمی شود. سوم ، برای محدود کردن تکه تکه شدن بازار ، ESMA باید نقش مهمی در هماهنگی اقدام مقامات صالح ملی هنگام استفاده از قدرت خود برای انتشار بافر داشته باشد.

در حالی که ابزارهای مدیریت نقدینگی می توانند در کاهش مزیت حرکت اول مفید باشند ، مهم است که اطمینان حاصل شود که هیچ اثر صخره ای جدید یا موانعی برای استفاده از بافرهای نقدینگی ایجاد نمی شود. اجرای ابزارهای مدیریت نقدینگی ، مانند قیمت گذاری نوسان و مالیات های ضد رقیق ، می تواند منجر به تأثیرات آستانه جدیدی شود که در آن عدم اطمینان در مورد نقطه اجرای وجود دارد و اینکه آیا این توسط مدیر صندوق آغاز شده است یا توسط مرجع ذیصلاح.[11] اگر به نقض آستانه های نقدینگی خاص مرتبط باشد ، این همچنین می تواند قابلیت استفاده از بافرهای نقدینگی را مختل کند. ابزارها همچنین ممکن است هزینه های بازخرید را در مواقع استرس افزایش دهند ، که می تواند سرمایه گذاران را به تلاش برای بازخرید سهام MMF قبل از ابزارهای فعال شده تحریک کند ، به جای حذف اولین مزیت حرکت برای سرمایه گذاران ، به طور مؤثر تشدید می شود.

برای حفظ مشوق های مدیران صندوق با مدیریت ریسک نقدینگی محتاطانه ، مقامات نباید در استفاده از ابزارهای مدیریت نقدینگی نقشی داشته باشند. با این حال ، آنها می توانند در ارائه راهنمایی در مورد طراحی و استفاده خود نقش داشته باشند. به طور خاص ، ESMA باید برای تدوین راهنمایی در مورد معیارهای مندرج در کمیسیون اروپا در مورد تسهیل استفاده عمومی از ابزارهای مدیریت نقدینگی در کلیه شرایط بازار ، تدوین شود. معیارها همچنین باید استفاده از دروازه ها و تعلیق ها را پوشش دهند.

4 مورد در مورد حذف NAV های پایدار برای صندوق های LVNAV

حذف ارزش پایدار برای صندوق های LVNAV ممکن است اصلاحات را برای بهبود پروفایل ریسک نقدینگی صندوق ها تکمیل کند. آشفتگی بازار مارس 2020 آسیب پذیری های خاصی را در صندوق های LVNAV برجسته کرد ، زیرا این صندوق ها با جریان های بالایی روبرو بودند و سرمایه گذاران نگران نقض یقه در اطراف ارزش پایدار بودند.[12] حذف ارزش پایدار از صندوق های LVNAV می تواند از بین بردن کامل اثرات صخره ناخواسته مربوط به تحولات احتمالی از صندوق های LVNAV به VNAV در دوره های استرس برخوردار باشد. علاوه بر این ، یک قیمت سهم متغیر همچنین می تواند ارزش دارایی اساسی را با دقت بیشتری منعکس کند و مزایای حرکت اول مرتبط با کاهش ارزش دارایی را کاهش می دهد. با این حال ، تحمیل یک NAV متغیر به آسیب پذیری های مرتبط با عدم تطابق نقدینگی در بدهی های بدهی خصوصی می پردازد. حذف NAV پایدار صندوق های LVNAV ممکن است لازم نباشد ، به شرط آنکه پیشرفت قابل توجهی در مشخصات ریسک نقدینگی این وجوه وجود داشته باشد.

هرگونه حذف NAV پایدار LVNAV MMF باید بخشی از یک بسته جامع با هدف کاهش خطرات نقدینگی در بدهی های خصوصی MMF باشد.[13] دارایی های MMF بدهی بخش خصوصی به ویژه در دوره آشفتگی بازار آسیب پذیر بود. این خطر برای NAV متغیر و پایدار NAV ایجاد می کند. بنابراین ، در حالی که از بین بردن قیمت پایدار برای صندوق های LVNAV ممکن است برخی از ریسک ها را کاهش دهد ، این اندازه گیری در انزوا جایگزینی برای مقابله با خطرات نقدینگی از طریق نیازهای بیشتر نقدینگی و قابلیت استفاده بیشتر بافر نخواهد بود.[14]

5 نتیجه گیری

آسیب پذیری های MMF باید از طریق سطوح بالاتر دارایی های مایع ، از جمله یک بدهی عمومی اجباری و بهبود قابلیت استفاده از بافرهای نقدینگی ، هدف قرار گیرد. در این مقاله از معرفی هر دو بدهی عمومی اجباری و افزایش الزامات WLA برای افزایش ظرفیت جذب شوک MMF حمایت کرده است. علاوه بر این ، مقاله همچنین حاکی از آن است که بافرهای نقدینگی باید بیشتر قابل استفاده شوند و مقامات باید در کارگردانی استفاده از آنها نقش داشته باشند. اما استقرار ابزارهای مدیریت نقدینگی باید مسئولیت مدیران صندوق در مدیریت موقعیت نقدینگی آنها باشد. این بسته اقدامات باید به طور قابل توجهی مقاومت در بخش MMF را به شوک های آینده افزایش داده و از این طریق خطر سیستمیک را کاهش دهد. بررسی آینده آیین نامه MMF توسط کمیسیون فرصتی برای اجرای چنین پیشنهادهایی به نفع بخش و ثبات مالی ارائه می دهد.

منابع

Capotă ، L. D. ، Grill ، M. ، Molestina Vivar ، L. ، Schmitz ، N. and Weistroffer ، C. (2021) ، "تنظیم صندوق بازار پول اتحادیه اروپا چقدر مؤثر است؟درسهایی از Covid 19 آشفتگی "، بولتن کلان ، شماره 12 ، ECB ، آوریل.

Cominetta ، M. ، Lambert ، C. ، سطح ، A. ، Ryden ، A. and Weistroffer ، C. (2018) ، "ابزارهای نقدینگی کلان برای صندوق های سرمایه گذاری - یک بحث مقدماتی" ، بولتن مارکپرودی ، شماره 6 ، ECB ، سپتامبرواد

ESMA (2021) ، "آسیب پذیری در صندوق های بازار پول" ، گزارش ESMA در مورد روند ، خطرات و آسیب پذیری ها ، شماره 1 ، 2021 ، مارس ، صص 60-72.

Grill ، M. ، Molestina Vivar ، L. ، Mücke ، C. ، O'Donnell ، C. ، Weis ، M. and Weistroffer ، C. (2022) ، "ارزیابی تأثیر سهمیه بدهی عمومی اجباری برای پول بدهی خصوصیصندوق های بازار "، بولتن کلان ، شماره 16 ، ECB ، ژانویه.